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　　私募股权投资近来似乎成为一种时尚， 各种背景的资金纷纷进入这一领域。 然而面对浮躁的周边环境， 冷静的投资者必须思考两个问题： 风险和代价 私募股权投资(PE)近来似乎成为一种时尚， 各种背景的资金纷纷进入 PE 领域。 人们看到的是动辄十倍、 数十倍的高额回报， 暴富的神话广为流传， 尤其是 Pre IPO 投资如同西部掘金一样强烈吸引着追逐财富的投机者。 然而面对浮躁的周边环境， 冷静的投资者必须思考两个问题： 风险和代价。 PE 投资是一种关于风险的游戏， 回报的基础是风险， 没有承担风险就没有回报。 如同任何投资一样， 我们在作出投资决策之前先要想清楚风险在哪里， 这些风险是否是我们能够承受的。 应该说每个具体项目的具体风险都是不同的， 但是我们还是能够大体上将 PE 投资的风险概略为下列几类： 企业经营风险、 信用风险、 法律和政策风险、 执行风险和市场风险。 企业经营风险主要是指被投资企业的业务经营风险， 发生风险的原因可能是所处行业的市场环境发生变化了， 比如经济的衰退， 可能是经营决策不对头， 比如盲目扩张、 过快多元化， 也可能是企业管理者的能力不够， 或管理团队不稳定， 等等。 对这类风险的把握是考验投资者眼光的最主要指标。 信用风险具体来说是指， PE 投资者往往只是财务性的投资人， 持有少数股权， 对企业的经营管理并没有控制权， 如果原来的大股东或管理层恶意隐瞒或欺骗投资人， 就可能会造成争议及损失。 这也包括所谓的“代理人问题”， 即股东与管理层存在利益冲突的时候， 比如有些国有企业， 管理层没有股权激励的时候采取的行为可能就是有损股东利益的。 法律和政策风险主要来自法律体系的不健全和国家的政策变化， 比如有些新生事物在国内目前的法律框架下还不明确， 有些权利义务的约定并没有明确的法律保障， 如可转债、 赎回、 对赌条款等， 尤其对于外资投资者来说， 不同国家的法律规定的差异也是一种风险， 增加了交易成本。 政策的变化， 尤其是对某些行业、 某种投资方式等的具体规定突然改变了，也可能会增加投资人意想不到的风险。 执行风险的影响我觉得主要是在时间方面， 主要是指投资过程的操作的复杂性， 涉及工商登记、 税务、 外汇管理、 部委批文， 以及 IPO 的准备工作所处的阶段， 等等。 执行的过程越复杂， 越会需要更长的时间， 从而影响到投资的时间成本和回报率。 比如投资于已处于上市前紧锣密鼓的筹备期的企业， 公司财务、 法律方面的准备工作已经做得很好， 历史遗留问题已经清理掉， 上市退出的成功概率较高， 风险就较小。 这也是为什么一些投资人愿意为Pre IPO 的项目支付高一点的溢价， 因为执行风险较小。 市场风险主要是指资本市场变化的风险， 尤其是 IPO 市场情况的变化， 比如 2007 年 11月以前， 中国香港和美国市场对中国内地公司的 IPO 反应基本都很欢迎， 但是年底以来情况就不太好了， 企业高涨的融资预期往往不得不屈服于冷冰冰的现实。 同时， 二级市场股价的变化也影响了一些 PE 投资人愿意给出的估值， 尤其是 Pre IPO 的项目， 投资人的回报预期受二级市场的影响会比较大。 因此严谨的 PE 投资人即便在股市高涨的时期也不会给出离谱的高价， 因为谁也不知道几年以后退出时市况会怎么样。 总之， PE 投资由于周期很长， 决策前必须充分考虑各种风险， 做好打持久战的心理准备， 预留比较充分的空间以应付可能出现的预想不到的情况。 (作者系景林资产管理有限公司直接投资合伙人)