九游娱乐,九游娱乐官网,九游app,九游下载安卓,九游体育,九游,九游下载,九游体育娱乐,九游体育app,九游体育网页版,九游真人,九游棋牌,九游捕鱼,九游娱乐靠谱吗,九游体育官网,九游官网

　　其一，以旧换新政策对消费的拉动力度已边际走弱，叠加财政配套资金减少，10月社零或将承压。资金方面，2025年下半年中央用于消费品以旧换新的资金降至1380亿元（其中四季度约690亿），低于上半年的1620亿元和2024年的1500亿元，财政配套资金减少，将削减边际支撑力度。透支效应方面，前期以旧换新政策透支了一部分需求，居民大额耐用品换新具有一次性特征，导致环比动能回落。基数效应方面，2024年以旧换新资金到位的关键时间点是“5月预拨→9月兑付→Q4资金全面到位”，往后展望，2024年Q4资金下达抬高了耐用品链的同比增速，因而在2025年对应时间点这些品类更容易受到高基数的结构性拖累，预计会对Q4社零形成一定对冲，但是倘若政策没有进一步加码扩围，预计难以完全抵消去年高基数的结构性拖累。

　　上月情况：2025年Q1—3全国固定资产投资（不含农户）37.2万亿元，同比-0.5%，据测算6、7、8、9月投资的当月同比分别为-0.1%、-5.3%、-7.1%、-7.1%，投资当月同比已连续4月转负，累计数据则是自2020年8月以来首次转负，我国当前投资运行状态较为罕见。分区域看，东部投资同比-4.5%，明显弱于中部和西部的同比+1.5%，分省份看，Q1-3六个经济大省的投资增速中广东（-14.1%）、江苏（-8.4%）、山东（-3.7%）、浙江（-3.8%）的投资增速明显弱于河南（+4.5%）和四川（+0.4%），均指向出口大省和东部沿海区域的企业投资意愿有所降低。民间投资仍处于下行通道，Q1-3民间投资同比下降3.1%，主要是房地产领域动能不足，扣除投资，民间投资增长2.1%。

　　我们预计，2025年1—10月制造业投资增速约4.0%左右（前值4.0%）。10月底中美两国元首会晤结束，商务部表示：美方将取消针对中国商品(包括香港特别行政区和澳门特别行政区商品)加征的10%所谓“芬太尼关税”，对中国商品(包括香港特别行政区和澳门特别行政区商品)加征的24%对等关税将继续暂停一年。中方将相应调整针对美方上述关税的反制措施。双方同意继续延长部分关税排除措施。同时其他经贸领域也出现边际改善迹象，制造业企业投资信心未来有望修复。不过我们提示，微观主体投资意愿的改善或将是慢变量，主要源自于企业层面对中长期维度的下游需求、市场空间等缺乏共识，且特朗普政策或存回摆可能，也会一定程度上制约资本开支的强度，因此年内制造业投资增速快速抬升概率不大，我们仍维持全年增速小幅修复判断。

　　我们提示，制造业与基建受政府投资主导不同，在制造业的资金来源中企业自筹资金占比接近90%，故除了大规模设备更新政策支持外，全球经贸谈判（出口增长预期，欧美+东南亚订单）、企业的盈利能力（工业企业利润）、企业资本开支意愿和能力（反内卷、产能治理）等均能够阶段性影响制造业投资增速。不过我们认为，短期看反内卷政策的确将约束企业投资，但中长期看并非限制性政策，一方面，反内卷政策叠加行业协会自律推进将整治企业间的低价无序竞争，约束重复产能新增，推动落后产能退出。另一方面，随着产能治理的推进，市场供需关系逐步走向平衡，工业企业盈利和现金流有望持续改善，企业将保留未来扩产能力。实质上，反内卷政策对我国出口性价比红利的根基影响有限，我国出口的性价比优势还将持续，后续制造业投资的修复速率关注企业利润增长的持续性。

　　预计10月社融新增7500亿，同比少增约5500亿元，增速回落0.2个百分点至8.5%。结构中，直接融资方面，8月起政府债券已成为社融拖累项，高频数据显示10月政府债券净融资规模约4888亿，同比少增约5600亿，是社融核心拖累项；预计10月企业债净融资规模约2507亿元，同比多增1500亿元；预计10月委托贷款新增1160亿元，同比多增1380亿元。我们曾在9月金融数据点评报告中前瞻提示“伴随5000亿元新增政策性金融贷款落地，10月委托贷款可能实现当月同比多增，对当月社融形成支撑”，我们仍然坚持前期的判断，此次新型政策性金融工具由政策性银行委托旗下的基金公司以股东借款或股权的方式将资金注入项目，在股东借款模式下，基金公司委托母行对项目公司股东发放贷款，项目公司股东再以贷款资金对项目公司进行增资，由此10月社融口径下委托贷款可能出现异常高增，如2022年8、9月委托贷款因2022年投放7400亿元政策性金融工具而实现当月大幅分别新增1755亿元、1508亿元。

　　对于后续货币政策，央行在二季度货币政策执行报告中下一阶段货币政策部分再度提及“防范资金空转，把握好金融支持实体经济和保持自身健康性的平衡”。我们认为虽然央行再度提及防空转，但重点在于在金融稳定与实体经济发展间寻求平衡，而非货币政策收紧。预计去杠杆相对较温和，或通过公开市场操作、利率信号工具等渐进式手段引导金融机构主动降杠杆，避免因利率急剧上升或流动性骤紧引发系统性风险，导致金融机构出现金融稳定问题，而无法支持实体经济情况的发生。此外2025年10月27日央行宣布恢复公开市场国债买卖操作，这是自2025年1月暂停以来的首次重启，伴随国债买卖操作重启，预计四季度降准、降息的概率下降，更大幅度的宽松政策预计将预留至2026年年初，为全年经济平稳开局蓄力。