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　　精品文档 私募股权基金的其他退出方式 据相关统计表明，在私募股权基金退出方式中，公开市场的比 例 30%。其他退出方式中，企业兼并收购退出的比例 23%，转售给其 他投资者的为 9%，企业回购股票的占 6%，清算的占 32%，以上数量 之和远远超过了公开上市的比例。 11.1 兼并收购。企业间的兼并与收购（ Merger Acquisition, MA ）也称之为并购，亦是私募股权基金常见的退出 方式。 MA是私募股权基金除 IPO之外最有利的退出被投资企业的 方式。 11.1.1 MA 退出与 IPO 退出的比较。 1、退出价格及退出速度不同。 MA退出价格更加灵活且退出速 度更快。私募股权基金采取 MA退出可能是因为企业经营业绩不符 合上市条件甚至前途暗淡而寻求及早收回资金另觅其他项目，此时 的并购价格一般会相对公开市场同类公司的价格为低。 另外，私募股权基金也可能遇到了一个非常糟糕的经济周期导 致 IPO 价格极低，或遇到了一个非常慷慨的卖家，是出于战略考虑 收购，例如提高市场占有率，或是为了拓展上、下游的产业链，此 时并购价格可能会较公开市场同类公司的价格为高。 MA无疑可使 私募股权投资能够快速收回现金和实现投资回报 。而私募股权投资 通过 IPO退出的周期较长，而且退出价格与届时的证券市场的情形 。 1欢迎下载 精品文档 紧密相关，波动较大。 2 、法律监管严格程度不同。 IPO 受到严格的法律监管，并不是 所有的创业企业都可以顺利上市。 MA机制灵活，在创业企业发展 的任何阶段都可以实现，且全过程可以控制。私募股权基金可以自 行选择有意向的交易对象、出售时间、份额比例，过程上完全依照 资金和买家的意志行事。 3、对企业股东的依赖程度不同。 MA需要收购方和被投资企业 的股东层面能协商一致，故存在匹配的不确定性。而企业只要符合 上市条件，原则上都可以实现 IPO，同时私募股权基金可以退出。 4 、退出后是否需要整合不同。 MA后企业需要面临大量的整合 问题。除非私募股权基金一次性全部退出，否则其任然不得不面对 逐步退出过程中与收购方痛苦的整合。 11.1.2 MA 退出的类型及对价 。 私募股权基金通过 MA退出的两种主要类型为：出售股权（ Trade Sale ）和出售资产（ Sale Assets ）。 1、出售股权。出售股权使比较简单的一种退出方式，私募股权基金 可以全部或部分售出所持有的企业股权给收购方。出售股权实质上 是私募股权基金让过渡对企业的部分或全部控制权的一种交易，不 涉及企业的架构重整，原企业的法人主体资格任然存在，只是投资 人发生变更。股权收购中，受影响最大的是企业的其他股东。 。 2欢迎下载 精品文档 根据《公司法》 的相关规定，有限责任公司的股权转让必须有过半数 的股东同意并且其他股东有优先受让权。 因此公司股权转让在法律上 需要公司董事会、 股东会及其他股东履行一系列程序， 包括放弃上述 优先购买权。 2、出售资产。 出售资产， 如出售工厂、 销售网络、 设备设施、 管理团 队、无形资产， 同时被收购企业任然存续，这也是私募股权基金通过 MA退出的一种方式。相对于收购目标公司的股权而言，收购目标公 司的资产手续比较简单， 而且不存在潜在的债务风险。 但是资产交易 往往要缴纳比较高的税收，如营业税、增值税、所得税、契税和印花 税。同时上、下游的客户基础容易损失。 出售资产是一种重点以出售目标公司名下的某一资产为目的的 并购行为，在房地产领域的并购中较多采用。资产收购中，影响最大 的是对该资产享有某种权利的人，如担保人、抵押权人、商标权人、 专利权人、租赁权人。对于这些资产的转让，必须得到相关权利人的 同意或者必须承诺绩效履行对相关权利人的义务方可进行。 3、并购对价。私募股权基金通过出售股份或出售资产所取得的对价 通常有两类 ：一类是直接取得现金作为对价；另一类是取得另一家 公司的股权作为对价，也即换股 。 换股通常的方式是被并购企业的原股东将企业的股权全部出让给收 购方，同时取得收购方已有的部分股权或收购方新增发的股权作为 出让其企业股权的对价，被收购企业成为收购方的全资子公司或控 。 3欢迎下载 精品文档 股公司。采用红筹模式上市的企业进行架构重整通常采用的就是换 股的方式。实践中换股往往还伴随着部分现金支付作为共同对价， 严格意义上换股不是一种交易类型，而是一种支付模式和股权架构 重整模式，也是 MA中较常见的一种交易方式。 11.2 股权回购。 股权回购（ Buy Back ）是指在投资期届满时如果被投资企业未 能达到某约定条件，如未能 IPO 或未能达到某盈利指标时，私募股 权基金有权要求被投资企业控股股东或管理层回购私募股权基金所 持有的股权，同时要求股东或管理层支付一定的补偿金，以便其可 以退出被投资企业，预防投资目的的进一步落空。 股权回购的类型 : 控股股东回购、管理层回购、企业减资 。 1、控股股东回购。控股股东回购是指被投资企业的控股股东在 回购条件满足时自筹资金回购私募股权基金所持有的股权，控股股 东回购是股权回购中比较常见的形式。 2 、管理层回购。管理层回购是指被投资企业的管理层在回购条 件满足时自筹资金回购私募股权基金的股权。 管理层回购主要面临的 问题是回购资金如何有效保障， 这种回购也往往伴随着控股股东回购， 适用于公司管理层由股东所担任的民营企业。 。 4欢迎下载 精品文档 3、企业减资。控股股东和管理层回购要求回购方有足够的资金 可以收购私募股权基金所持有的股权， 如果缺乏回购资金， 不排除回 购方采用采用企业减资的方式满足私募股权基金退出被投资企业的 要求。减资的标的物是私募股权基金通过增资所持有的被投资企业的 股权，减资额是增加的注册资本金以及未分配利润或者资本公积金。 减资时应遵循《公司法》关于减资的相关程序和条件。 a、股权回购是 PE保证盈利的一种商业模式。 IPO 虽然是私募股权投资基金的最佳退出方式，但不是所有企业 都能够成功上市并实现目标收益。 同时，由于私募股权基金进入企业 的阶段不同， 私募股权基金对于风险控制的要求也不同。 股权回购是 保证私募股权基金盈利的一种商业模式， 虽然属于保守退出方式， 但 股权回购给私募股权基金带来的收益并不低， 一般而言私募股权基金 要求回购的补偿金比例会在每年 15%—— 25%之间，并且还会根据具 体项目的情况而有所不同。 外资私募股权基金一般在收购协议中会要 求控股股东或管理层如下两种补偿方式进行股权回购。 一、以固定利率确定回购价格。 私募股权基金要求被投资企业的控股股东或管理层按照固定年 利率回购所持被投资企业的股权，保证所投资本增值。例如，某私募 基金进入某一创业企业时即约定：如果该企业在 14 个月内能够成功 上市，责其投入 3000万美元获得的企业 30%的股权将由某股东以 3480 万美元的价格回购， 而该回购价格即保证了该私募股权基金可以年盈 利 16%。 。 5欢迎下载 精品文档 二、以 IRR 复利回购价格 IRR 即内部收益率，是指项目投资实际可望达到的收益率，实质上 是能使项目的净现值等于零时的折现率。 内部收益率的优点是可以从动态的角度直接反映投资项目的实际收 益水平，又不受行业基准收益率高低影响， IRR按复利计算。私募 股权基金即通过 IRR 测算投资时股权比例，同时也根据 IRR 计算回 购时的价格。用 IRR 计算通常比较复杂，同时计算出来的回购的价 格也较高。 4、股权回购所涉及的主要法律问题。 (1) 、回购主体的确定。私募股权基金进入企业时就应结合该企业自 身特点对于回购方加以确定，对于绝大多数股份由少数股东控制的 企业而言，要求控股股东回购是比较有可操作性的回购退出方式。 同时控股股东可以通过将其持有的股份进行质押的方式融资，回购 款来源保证。相反，如果一个企业的股权相对分散而私募股权基金 进入时持有的比例又比较大的时候，选择控股股东回购则可操作性 不强，因此选择企业减资就相对更为现实。 (2) 、减资涉及的法律程序。 我国对于公司实行较为严格的资本制度，实行资本充实、资本不 变、资本维持原则，因此《公司法》对于公司减资的通知和公告程 。 6欢迎下载 精品文档 序、债务处理或担保、注册登记等一系列程序均有较严格的法律要 求。同时对外商投资企业，原则上不允许减资。 (3) 、融资渠道的确定。回购股权需要大笔资金，控股股东或管理层 均有融资需求，常用的融资渠道为银行借贷方式，需要控股股东或 者管理层将其资产或所持公司股份质押给银行，以换取银行的贷 款，这种渠道的融资成本较低，但在国内以未上市公司的股份质押 给银行还比较难获得贷款。其他方式包括民间借款、委托贷款。 。 7欢迎下载